آینده شاخص کل در دستان دلار تالار دوم
به گزارش بورس نیوز، نوسانات شدید بازار ارز در ماههای اخیر، بار دیگر سیاست‌گذار پولی را به واکنش واداشته است. در حالی که نرخ دلار در بازار آزاد از مرز ۱۱۵ هزار تومان عبور کرده، بانک مرکزی با ابزار جدیدی وارد میدان شده است. در اواسط مهرماه ۱۴۰۴، محمدرضا فرزین، رئیس‌کل بانک مرکزی، از راه‌اندازی رسمی «تالار دوم ارزی» در مرکز مبادله خبر داد؛ سازوکاری که قرار است نرخ‌های توافقی میان صادرکننده و واردکننده را به رسمیت بشناسد و مانع از پرواز بی‌مهار نرخ آزاد شود.
اما این تصمیم، در کنار هیاهویی که به همراه داشت، پرسش‌های مهم‌تری را نیز پیش روی فعالان بازار سرمایه و تحلیلگران اقتصادی قرار داده است. آیا این سیاست جدید ارزی، می‌تواند واقعاً به احیای شفافیت و کارآمدی بازار ارز کمک کند؟ یا آن‌طور که تجربه بازار نیما نشان داده، باز هم با گذشت زمان به یک سازوکار تثبیت‌شده و غیررقابتی بدل خواهد شد؟
از همه مهم‌تر:
آیا تالار دوم ارزی، می‌تواند جرقه‌ای تازه برای رشد بازار سرمایه باشد، یا آنکه فقط سرابی دیگر در دل بی‌ثباتی‌های سیاست‌گذاری است؟
در ادامه این یادداشت، سه زاویه کلیدی از این ماجرا را بررسی خواهیم کرد:
تجربه رشد بورس پس از کاهش شکاف ارزی در آذر ۱۴۰۳
تحلیل اثرگذاری تالار دوم بر سودآوری صنایع
نهایتاً ریسک‌هایی که این رشد احتمالی را تهدید می‌کند
شکاف ارزی، موتور پنهان بورس/ تجربه آذر ۱۴۰۳ چه می‌گوید؟
در آذرماه ۱۴۰۳، هم‌زمان با راه‌اندازی سامانه ارز توافقی با مکانیسم مچینگ، فضای جدیدی در بازار ارز شکل گرفت. اختلاف میان نرخ ارز بازار آزاد و نرخ توافقی، که پیش‌تر فاصله‌ای بالای ۳۰ درصد داشت، در برخی مقاطع به کمتر از ۲۰ درصد کاهش یافت. این تغییر، دقیقاً در زمانی اتفاق افتاد که فضای سیاسی کشور متأثر از پیروزی دونالد ترامپ در انتخابات آمریکا، دچار نااطمینانی شدید شده بود؛ بسیاری انتظار ریزش بازار را داشتند. اما برخلاف این پیش‌بینی‌ها، بورس وارد یک فاز رشد سه‌ماهه شد.
این رشد، بیش از آنکه حاصل بهبود در متغیر‌های بنیادی شرکت‌ها باشد، ناشی از تقویت انتظارات درآمدی در صنایع صادرات‌محور بود. شرکت‌هایی که درآمد دلاری داشتند و هزینه‌های ریالی، با کاهش شکاف نرخ ارز، سودآوری خود را صعودی می‌دیدند و بازار سرمایه نیز نسبت به این چشم‌انداز، واکنش مثبت نشان داد.
تجربه آذرماه نشان داد که حتی در غیاب متغیر‌های کلان قوی، تنظیم شکاف ارزی می‌تواند به‌عنوان یک محرک کوتاه‌مدت برای بازار سرمایه عمل کند. اکنون نیز در مهر ۱۴۰۴، با راه‌اندازی تالار دوم ارزی، بار دیگر این سناریو در حال تکرار است. هرچند با تفاوت‌هایی مهم در شرایط سیاسی، سطح انتظارات و نوع نرخ‌گذاری است که تعیین کننده نیز هستند.
تالار دوم ارزی؛ بازیگر تازه‌نفس سیاست پولی یا تکرار تجربه گذشته؟
در مهرماه ۱۴۰۴، بانک مرکزی با راه‌اندازی «تالار دوم ارزی» در مرکز مبادله، عملاً یک بازه توافقی جدید برای مبادله ارز میان صادرکنندگان و واردکنندگان ایجاد کرد. نرخ ارز در این بازار بین ۸۶ تا ۹۲ هزار تومان متغیر است. این در حالی‌ست که در روز ۱۶ مهر، دلار در بازار آزاد به حدود ۱۱۵،۵۰۰ تومان رسیده است. بنابراین، شکاف میان دلار توافقی تالار دوم و بازار آزاد به حدود ۲۳،۵۰۰ تا ۲۹،۵۰۰ تومان می‌رسد؛ معادل ۲۰ تا ۲۶ درصد اختلاف قیمتی.
این در حالی است که اقای فرزین (رئیس بانک مرکزی) صحبت از تثبیت نرخ ارز در کانال ۷۰ هزارتومان دارند
اما این تمام ماجرا نیست. باید به تالار اول ارزی (نیما) نیز نگاهی بیندازیم؛ جایی که نرخ ارز همچنان در حوالی ۷۰ هزار تومان تثبیت شده و حتی با وجود رشد دلار آزاد تا سطوح بالای ۱۱۵ هزار تومان، مداخله سیاست‌گذار مانع از تعدیل این نرخ شده است. این در حالی‌ست که همین بازار نیما، در ماههای گذشته نرخ‌هایی در محدوده ۶۰ هزار تومان را تجربه می‌کرد؛ زمانی که دلار بازار آزاد حدوداً ۷۰ هزار تومان بود. حالا با جهش قیمت در بازار آزاد، همچنان نیما به‌عنوان یک مرجع تثبیتی باقی مانده است.
راه‌اندازی تالار دوم، در نگاه نخست، می‌تواند اقدامی در جهت بهبود سازوکار کشف قیمت ارز و افزایش سودآوری شرکت‌های صادرات‌محور تلقی شود؛ چرا که فاصله نرخ توافقی جدید با نیما، عملاً حاشیه سود بیشتری برای شرکت‌ها ایجاد می‌کند. اما اگر سیاست‌گذار مجدداً به‌جای استمرار رویه بازارمحور، در ادامه تصمیم به تثبیت نرخ یا مداخله دستوری بگیرد، آن‌گاه این سازوکار نیز به سرنوشت تالار اول دچار خواهد شد.
بی‌اثری تدریجی، فرار ارز و کاهش کارایی بازار
اکنون، دلار توافقی تالار دوم به‌عنوان مبنای جدید سودآوری صنایع بورسی در حال ایفای نقش است، اما باید دید آیا این بازار نیز به دام تثبیت دستوری خواهد افتاد، یا آنکه به یک ابزار پایدار سیاست‌گذاری پولی بدل می‌شود.
شاخص کل بورس بر دوش غول‌های صادراتی
صنایع فلزات اساسی و پتروشیمی، به‌تنهایی بیش از نیمی از ارزش بازار بورس تهران را در اختیار دارند. این گروه‌ها، نه‌تنها دارای درآمد‌های ارزی‌اند، بلکه به‌واسطه ترکیب خاص درآمد‌های صادراتی و هزینه‌های ریالی، نسبت به تحولات ارزی حساسیت بالایی دارند. فولادی‌ها، از محل فروش اسلب، بیلت و ورق، و پتروشیمی‌ها از محل صادرات متانول، اوره و پلیمر، مستقیماً از رشد نرخ دلار توافقی سود می‌برند.
هرچه نرخ دلار توافقی به بازار آزاد نزدیک‌تر می‌شود، حاشیه سود این شرکت‌ها افزایش یافته و بازار سرمایه به آن واکنش مثبت نشان می‌دهد. رشد قیمت سهام این صنایع، به‌واسطه وزن بالای آنها در شاخص کل، منجر به صعود شاخص در سطح کلان می‌شود. در واقع، رشد این روز‌های بورس را باید بر شانه‌های غول‌های صادراتی تحلیل کرد.
با این حال، باید با نگاهی دقیق‌تر به ماجرا نگریست. ما معتقدیم بازار سرمایه در ادامه مهر و احتمالاً تا میانه آبان‌ماه، از همین مسیر رشد یک تا ۲ ماههای را تجربه خواهد کرد. اما این رشد، بر بستری از انتظارات شکننده شکل گرفته؛ و در غیاب محرک‌های واقعی و پایدار اقتصادی، همچنان در معرض ریسک‌های بزرگ قرار دارد.
به زبان ساده‌تر: بورس در مسیر رشد کوتاه‌مدت قرار دارد، اما این رشد، نه آرام است و نه امن
سرمایه‌گذاری در بورس در مقطع کنونی، مانند قدم‌زدن در یک میدان مین اقتصادی است. زمینی که در ظاهر آرام به‌نظر می‌رسد، اما در عمق خود پر از چاشنی‌های انفجار است: از مداخله‌های ناگهانی دولت در بازار ارز گرفته تا تصمیمات خلق‌الساعه در حوزه بودجه، قیمت‌گذاری، یا حتی سیاست خارجی که اثر گذارند.