دو حباب، دو مسير يكشنبه 16/4/87- آلن بلايندر - ترجمه: علي حميدي ـ اخيراً مردم بيشتر و بيشتري راجع به سوال عاقلانه اي كه «بانك مركزي در مواجه با حباب قيمت دارايي چه كار بايد بكند»، حساس شده اند. اين بحث توسط آلن گرينسپن رئيس سابق و بن برنانكي رئيس كنوني فدرال رزرو مطرح شده و بيانگر اين است كه تركاندن عمدي اين حباب تقريباً غيرممكن و خطرناك است. بنابراين بهتر است از تركاندن آن اجتناب شود. در عوض براساس اين نگرش، فدرال رزرو بايد بگذارد تا حباب ها خودشان بتركند و سپس فدرال رزرو اثرات ناشي از آن را پاك كند. اين استراتژي اهداف متعادلي دارد. اين استراتژي قصد ندارد از بروز حباب ها جلوگيري كند يا حتي وقتي يك حباب مي تركد، كاهش قيمت ها را محدود كند. بلكه اين استراتژي براي كاهش آسيب وثيقه گذاري به بقيه سيستم مالي و مخصوصاً سطح كلان اقتصاد طراحي شده است. فدرال رزرو طرح پاكسازي بعد از استراتژي را در سال 2000 بعد از اينكه حباب تكنولوژي به طور تاثير گذاري تركيد با موفقيت انجام داد. با وجود اينكه تقريباً هشت تريليون اوراق مالي از بين رفت، موسسات مالي زيادي ورشكسته شدند و ركود نسبتاً خفيفي اتفاق افتاد. كساني كه به طرح گرينسپن-برنانكي ايراد وارد مي كنند به سه نكته اشاره مي كنند: اولاً، به نظر مي رسد استراتژي اجازه دادن به از بين رفتن حباب ها به دليل عوامل طبيعي و سپس پاكسازي اثرات آن، اين بار(در بحث بحران وام هاي مسكن در آمريكا) به خوبي كار نكرده است. وقتي حباب فرعي سال گذشته تركيد، سيستم مالي دچار آشفتگي شد. فدرال رزرو هميشه بعد از اولين مرحله ركود اقتصادي به مقابله برخاسته است كه در آن موسسات مالي دچار تزلزل و ضعف مي شوند و تمايل براي فروش اوراق بهادار روي مي دهد.دوماًً، منتقدان ادعا مي كنند انجام پاك سازي بعد از تركيدن حباب عملاً بذر حباب هاي بيشتري را در آينده مي پاشد. براي مثال در اين مورد بحث شده است كه نرخ بهره هاي بسيار پايين فدرال رزرو بعد از تركيدن حباب بازار سهام، مستقيماً حباب مسكن را ايجاد كرد. اكنون فدرال رزرو به ايجاد كننده حباب هاي متوالي متهم شده است.سوماً، موافقان از بين بردن حباب ها قبل از تركيدن بحث مي كنند كه سياست گرينسپن-برنانكي به خاطر عدم تقارن دروني اش به طور ذاتي تورم زاست. اين استراتژي اجازه مي دهد تا حباب ها متورم شوند و اقتصاد رونق بگيرد كه اين خود تورم زاست اما وقتي بازار دچار درهم ريختگي مي شود، اين سياست باعث محدود كردن آسيب هاي اقتصادي كه باعث فشار براي كاهش تورم شده اند، مي شود. با در نظر گرفتن اين سه بحث، بسيار سخت است كه دو نوع حباب متفاوت را از يكديگر تمييز بدهيم. اولين حباب كه من آن را حباب «بانك محور» نام گذاري مي كنم اساساً به دليل بي مسووليتي بانك ها در دادن وام رخ مي دهد. حباب رهن خانه يك مثال آشكار و دردناك بود اما در بقيه حباب هاي دارايي، وام دهي بانكي يك نقش جزئي يا بي اثر ايفا مي كند. مثلاً حباب سهام هاي شركت هاي مولد تكنولوژي يك مثال چشمگير از اين نوع دوم بود. من بحث خواهم كرد كه نقش شايسته بانك مركزي اساساً متفاوت از اين دو نوع حباب است به دليل اينكه: وقتي حباب ها بر اساس وام دهي بانك ها نيستند، فدرال رزرو هيچ مزيت نسبي نسبت به ديگر ناظران در تمييز دادن بين افزايش هاي بنيادي و ناشي از ساختار اقتصادي و افزايش هاي حباب گونه و بي مبنا ندارد. بانك مركزي ممكن است حباب ها را وقتي كه هيچ حبابي در كار نيست، ببيند يا وقتي كه خيلي دير شده آنها را تشخيص دهد يا احتمالاً هر دو را با هم. به طور مثال هنگامي كه در فدرال رزرو بودم، آقاي گرينسپن را به ياد مي آورم كه حباب بازار سهام را در زماني كه سهام اينترنتي به ندرت وجود داشت و شاخص بازار داوجونز زير 5000 بود، ديده بود، خوشبختانه او اين اشتباه را نكرد كه بخواهد حباب را بتركاند. برعكس حباب تكنولوژي وقتي كه بسيار بزرگ شده بود در سال 1999 آشكار شد.اين اولين مشكل بود كه بسيار مشكل بزرگي هم هست. دومين مشكل عبارت است از:وقتي كه بانك مركزي متوجه مي شود يك حباب وجود دارد، چكار بايد بكند؟ فدرال رزرو هيچ ابزاري ندارد كه مستقيماً حباب ها را هدف گيري كند مثلاً سهام تكنولوژي كه در عمل هيچ ابزاري براي هدف قرار دادن قيمت هاي سهام به طور وسيع وجود نداشت و ندارد.البته فدرال رزرو توانست كه نرخ بهره را افزايش دهد. اما چرا افزايش دو تا سه درصدي نرخ وجوه فدرال باعث افزايش تمايل بيش از حد به بازار سهام شد، درحالي كه سرمايه گذاران انتظار افزايش 19 درصدي نرخ بازدهي سالانه را داشتند؟ به هر حال آن اندازه محكم كاري هاي پولي ممكن است اقتصاد را در مسير متوقف كرده باشد. اما يك حباب بانك محور كاملاً از هر دو جهت متفاوت است.تا زماني كه بانك مركزي يك ناظر و تعديل كننده است به طور فوق العاده از هر فرد ديگري بهتر مي تواند شيوه هاي وام دهي بانك ها را مشاهده كند و بفهمد. براي صرفاً دانستن، قسمتي از كار ناظر بانك مطمئن شدن از اين است كه وام دهي بانك ها نادرست و ناسالم نباشد و اگر باشد بايد به آنها اخطار دهد يا آنها را تاديب كند. مي دانيم كه تنظيم كنندگان بانك هاي آمريكا در كار حباب متورم شده رهن خانه ناتوان ماندند اما اين ناكامي به خاطر ناتواني ناظر بانك بود نه سياست پولي. و درباره ابزارهايي كه به طور خاص حباب را هدف گيري مي كند چه مي توان گفت؟ از آنجايي كه جعبه ابزار فدرال رزرو وقتي به قيمت هاي بازار سهام مي رسيم كاملاً خالي است ولي اين جعبه ابزار وقتي به شيوه هاي وام دهي بانك ها مي رسيم كاملاً پر است. به طور نمونه براي مجازات و جلوگيري از برخي وام دهي هاي ممنوع (براي مثال وام هاي فرعي براي 100 درصد ارزش برآورد يك خانه بدون ارائه اسناد و مدارك كه در بحران مسكن بسيار اتفاق افتاده بود) ناظران بانك ها يك گستره وسيعي از سلاح هاي كاملاً كارا را در اختيار دارند. نهايتاً راجع به تورم بهتر است به پيشينه نگاهي داشته باشيم. نرخ تورم هسته اي (نرخ تورمي كه قيمت هاي غذا و انرژي را شامل نمي شود) زماني كه انفجار حباب هاي پياپي به طور فرضي شروع شده بود، در دو حد 5/2 تا سه درصد از سال 1995 تا 1996 بود. اين نرخ بين 25/2 تا 75/2 درصد در سال 2007 و تاكنون يعني اواسط سال 2008 در نوسان بوده است. آيا شما يك روند صعودي مي بينيد؟ دو نتيجه گيري اصلي وجود دارد: اولاً، وقتي حباب ها بر اساس وام دهي بانكي نيست، پاكسازي اثرات بعد از اجراي سياست به نظر كاملاً درست مي آيد. گرچه وقتي به حباب هاي بانك محور مي رسيم، كارهاي زياد ديگري وجود دارد كه بانك مركزي مي تواند و بايد انجام دهد اما افزايش نرخ بهره براي تركاندن يك حباب مشخص جزء آن كارها نيست، آلن اس.بلايندر پروفسور اقتصاد و امور اجتماعي در دانشگاه پرينستون و نايب رئيس سابق فدرال رزرو است. او به بسياري از سياستمداران دموكرات مشاوره داده است. منبع : نيويورك تايمز