چرا بازار بورس حتی با تورم ۴۲ درصدی نیز همچنان قرمز است؟!

بورس نیوز:

بورس، جا مانده از تورم نقطه‌ای ۴۲ درصدی

در مردادماه ۱۴۰۴، مرکز آمار ایران نرخ تورم نقطه‌ای کشور را ۴۲.۴ درصد اعلام کرد؛ رقمی که به‌روشنی نشان می‌دهد خانوار ایرانی به‌طور میانگین باید بیش از ۴۰ درصد بیشتر از مرداد سال گذشته برای تأمین همان سبد کالا و خدمات هزینه کنند. همزمان، تورم سالانه نیز به ۳۶.۳ درصد رسیده و شتاب افزایش قیمت‌ها در اغلب گروه‌های کالایی، به‌ویژه خوراکی‌ها، مجدداً تشدید شده است.

در چنین فضایی، انتظار می‌رفت دارایی‌های حقیقی بتوانند نقش پناهگاه را ایفا کنند و دست‌کم سرمایه‌گذار را از گزند کاهش قدرت خرید حفظ نمایند. اما بررسی عملکرد بازار سهام نشان می‌دهد که این انتظار، دست‌کم درباره بورس تهران، برآورده نشده است.

براساس داده‌های رسمی، شاخص کل بورس نسبت به مرداد سال گذشته تنها ۱۶.۹ درصد رشد کرده؛ عددی که وقتی با نرخ تورم سالانه ۳۶.۳ درصد مقایسه شود، به وضوح عقب‌ماندگی بازار سرمایه را نشان می‌دهد. در واقع، بازدهی واقعی (تعدیل‌شده با تورم) بورس طی این یک‌سال منفی ۱۹.۴ درصد بوده؛ یعنی سرمایه‌گذار نه‌تنها سود نکرده، بلکه در عمل قدرت خرید خود را از دست داده است و اگر همین سرمایه گذار در صندوق‌های سرمایه گذاری درامد ثابت سرمایه گذاری می‌کرد میتوانست حداقل عایدی برابر با تورم داشته باشد.

برای درک بهتر این شکاف، کافی است عملکرد بازار طلا را مرور کنیم: قیمت هر گرم طلا از حدود ۴ میلیون و ۴۴۰ هزار تومان در مرداد ۱۴۰۳، به بیش از ۷ میلیون و ۲۱۵ هزار تومان در مرداد ۱۴۰۴ رسیده؛ یعنی بازدهی اسمی ۶۲.۵ درصدی. حتی پس از تعدیل با نرخ تورم، بازدهی واقعی طلا حدود ۱۴.۱ درصد مثبت بوده؛ این مقایسه به‌روشنی نشان می‌دهد که در حالی‌که طلا توانسته نقش پناهگاه را ایفا کند، بورس تهران از ایفای این نقش بازمانده است.

برای فعالان بازار، این واقعیت نه‌تنها نگران‌کننده، بلکه تلنگری جدی است به کارکرد بازار سرمایه در اقتصاد ایران؛ بازاری که حتی در شرایط تورمی نیز نمی‌تواند ارزش واقعی سرمایه‌ها را حفظ کند.

انتظارات تورمی و شاخص کل بورس که در کماست!

در شرایطی که انتظارات تورمی در اقتصاد ایران به واسطه عواملی همچون احتمال فعال‌سازی مکانیزم ماشه و زمزمه‌های آغاز درگیری‌های جدید در منطقه به‌شدت افزایش یافته، بسیاری تصور می‌کردند بازار سهام به‌عنوان دارایی تورم‌پذیر، واکنش مثبت نشان دهد. اما واقعیت این است که بازار سرمایه ایران به جای جذب سرمایه، دچار سکون و حتی ریزش شده است.

این رفتار متناقض از دل چند عامل کلیدی قابل‌درک است:

نااطمینانی ژئوپلیتیکی، پناهگاه طلا را تقویت می‌کند، نه بازار بورس

ریسک‌های فزاینده ژئوپلیتیکی همچون تهدیدات جنگی یا فشار‌های بین‌المللی، برخلاف آنچه گاهی تصور می‌شود، موجب رونق بورس نمی‌شوند. چنین شرایطی بیش از آنکه تورم‌زا باشند، «بی‌ثبات‌کننده» هستند. در این فضا، سرمایه‌گذار داخلی و خارجی ریسک‌گریزانه رفتار می‌کند و ترجیح می‌دهد به سمت دارایی‌های امنی مانند طلا، دلار و ملک حرکت کند؛ دارایی‌هایی که نقدشونده‌تر و مستقل‌تر از ساختار اقتصادی داخلی هستند. بازار سهام که تحت تأثیر مقررات سنگین، شفافیت پایین و رفتار‌های دستوری قرار دارد، در این رقابت بازنده است.

رشد تورم و اثر خنثی بر بورس

در اقتصاد‌های توسعه‌یافته، بالا رفتن انتظارات تورمی می‌تواند باعث رشد بازار سهام شود، چرا که شرکت‌ها محصولات خود را با قیمت بالاتر می‌فروشند و سودآوری افزایش می‌یابد. اما در ایران، تورم برخاسته از ریسک‌های بیرونی و داخلی (نه تقاضای مصرفی) است؛ و این تورم، بیشتر بازتاب افزایش هزینه‌هاست تا رشد درآمد شرکت‌ها. در نتیجه، طلا از این فضا بهره‌مند می‌شود ولی بورس تقریباً هیچ منفعتی نمی‌برد.

نرخ بهره بالا، تیغی دو لبه برای بازار‌ها

نرخ سود بین‌بانکی و بازدهی اوراق دولتی اکنون در سطح بسیار بالایی قرار دارد؛ شرایطی که برای بازار سهام سمّی است. چرا؟ چون اولاً تأمین مالی شرکت‌ها سخت‌تر و گران‌تر می‌شود، و ثانیاً سرمایه‌گذاران خرد ترجیح می‌دهند به‌جای ریسک کردن در بورس، سود بدون ریسک از اوراق بگیرند. این در حالی‌ست که طلا، به‌دلیل ماهیت فیزیکی و جهانی‌اش، کمتر از نرخ بهره داخلی تأثیر می‌پذیرد و همچنان جذاب باقی می‌ماند.

الگوی جالب رشد بورس که به وضوح نشان می‌دهد نرخ بهره اثر مستقیمی بر بازار بورس دارد از سال ۹۹ بازار بورس نیز راه نزول را در پیش گرفته و اگر با دیدی عمیق‌تر بنگریم متوجه خواهیم شد که دقیقا یکسال بعد نقدینگی نیز مسیر کاهش را در پیش گرفته انتظارات تورمی نیز کاهشی شدند و در راستای آن تورم نیز در سطوح بالای ۳۰ درصد آرام گرفته و همانطور که میدانید بورس در تمام این مدت سقوط میکرده شاید با خود بگید شاخص کل در مقاطعی از زمان رشد کرده، اما سبد سرمایه گذاران همواره آب رفته و بر قرمز‌های سقوط پافشاری می‌کردند، اما طلا و دلار در تمامی این مدت در حال سقف شکنی‌های پی در پی بودند.

حتی با رشد تورم در ماه‌های پیش و پس از جنگ نیز بازار بورس هیچ ری اکشن مثبتی نشان نداده که علل آن در دو گزاره خلاصه است:

ریسک ژئوپلیتیک و نرخ بهره بالا که هر دو دست در دست هم با پتک بر سر بازار می‌کوبند.

چند نرخی بودن ارز و قوانین سرکوب‌گر، تیر خلاص به امید‌های رشد بورس

بازار سهام ایران در فضایی فعالیت می‌کند که قیمت‌گذاری دستوری، ارز چندنرخی، محدودیت‌های صادراتی و قوانین متغیر مالیاتی، تحلیل بنیادی را به چالش کشیده‌اند. این متغیر‌ها مستقیماً چشم‌انداز شرکت‌ها را تهدید می‌کنند، و سرمایه‌گذار به‌درستی حس می‌کند که در چنین شرایطی، حتی اگر نرخ دلار یا تورم افزایش یابد، سودآوری شرکت‌ها لزوماً رشد نمی‌کند. این در حالی است که بازار‌هایی مانند طلا و دلار از چنین مداخلاتی در امان‌اند و روند خود را بدون محدودیت‌های داخلی طی می‌کنند.

بررسی یک ادعا...

یکی از پرسش‌های پرتکرار این روز‌ها در فضای اقتصادی کشور این است که:

«اگر نرخ بهره کاهش پیدا کند، آیا فقط منجر به رشد دلار و طلا می‌شود؟ یا می‌تواند به کمک بازار سهام هم بیاید؟»

آیا کاهش نرخ بهره فقط به نفع دلار و طلاست؟

پاسخ روشن است: کاهش نرخ بهره، برخلاف تصور بسیاری، می‌تواند یکی از کلیدی‌ترین محرک‌های احیای بازار سرمایه باشد. دلیلش هم ساده است: بورس ایران پیش از آنکه درگیر سایه‌ی ریسک‌های ژئوپلیتیکی شود، ۵ سال در رکود فرو رفته بود؛ رکودی که ریشه اصلی آن نه در سیاست، بلکه در اقتصاد و به‌طور مشخص در نرخ بهره بالا نهفته است هرچند با کاهش نرخ بهره و رشد نقدینگی طلا و دلار نیز رشد میکنند، اما در کنار آنها بازار بورس نیز رشد کرده و عایدی تعدیل شده منفی با تورم را به ارمغان نمی‌آورد.

نرخ‌های بهره بالا، با افزایش هزینه تأمین مالی شرکت‌ها، کاهش جذابیت سهام در برابر اوراق با درآمد ثابت و بیرون کشیدن نقدینگی از بازار، بورس را فلج کرده‌اند. در واقع، حتی پیش از تشدید تنش‌های خارجی یا نگرانی‌های امنیتی، بازار سهام زیر فشار سیاست‌های پولی انقباضی از رمق افتاده بود.

نکته مهم‌تر اینکه در شرایط فعلی، ناامنی پولی یعنی چشم‌اندازی که در آن بازدهی بدون ریسک (مثل سپرده یا اخزا) بالاتر از بازدهی دارایی‌های مولد است از ناامنی سیاسی برای بورس خطرناک‌تر شدهاست. در فضای نااطمینانی پولی، سرمایه‌گذار نه‌تنها حاضر به ریسک نیست، بلکه اساساً از بازار کنار می‌کشد.

بنابراین، اگر به‌دنبال احیای بازار سهام هستیم، باید بدانیم که کلید این احیا نه در وعده‌های سیاسی، بلکه در اصلاح نرخ بهره است. تا زمانی که پول، بدون پذیرش ریسک، بتواند بازدهی بالاتر از سهام داشته باشد، نباید انتظار رونق در بورس را داشت حتی اگر نرخ دلار صعودی باشد و تورم بالا باقی بماند.