یکی از تحلیلگران بورس تهران با ارسال ایمیلی به تحریریه بورس نیوز نظرات خود را درباره این سهم بیان داشته که عینا از نظر می گذرانیم . بدیهی است صحت و سقم مطالب منتشره بر عهده نگارنده است .
حوادث یک دهه اخیر روی داده در صدرا، درس های بسیار زیادی برای معامله
گران بازار بورس دارد و نمایانگر آن است که در این بازارهیچ رویا و کابوسی نیست که
نتواند رنگ واقعیت به خود بگیرد.
سالهای زیادی از دوره طلایی صدرا دور نشده ایم،
دورانی که سال به سال سودهی شرکت چند برابر و قیمت آن هم چندین برابر می شد.
این
صدرا همان شرکتی است که ساعت یک بعدازظهر ششم بهمن ماه سال 82، سرمایه گذاری بانک
ملی حاضر شد برای خرید فقط 35 درصد سهام آن 407 میلیارد تومان پول ناقابل تقدیم
سازمان گسترش کند. خریدار آنقدرها هم بی حساب و کتاب دست به جیب نشده بود، شرکت
سال 81، 25 میلیارد تومان سود ساخته بود و در سال 82 این سود را به 65 میلیارد
تومان رسانده بود و برای سال 83، پیش بینی 90 میلیارد تومان سود کرده بود و این در
شرایطی بود که در آستانه عقدر قرارداد فازهای 15 و 16 هم قرار داشت. بعد از انجام
معامله به طرز عجیبی بخت از شرکت برمیگردد.
عوامل مختلفی در چرایی دگرگونی صدرا
قابل بحث است، اما همین بس که فازهای 15 و16 را به صدرا نمیدهند و پس از آن هم
شرکت در اکثر مناقصه ها یا دعوت نشده و یا حتی در صورت پیروزی اجازه فعالیت دریافت
نمی کند.
شرکتی که در زمان معامله عمده در سال 82 بیش از 2 میلیارد دلار پروژه در دست داشت تا سال 87 تنها موفق به دریافت 700 میلیون دلار پروژه جدید میگردد. کارت بازرگانی شرکت فاقد اعتبار شده و مشمول شدن شرکت به ماده 14 قانون امور گمرکی باعث می شود که گمرکات به هیچ عنوان اجازه ترخیص کالاهای صدرا را ندهند، عدم توفیق در دریافت پروژه های جدید و همین طور تاخیرات زیاد در انجام پروژه ها به دلیل قرار گیری شرکت در لیست سیاه و غیرممکن بودن وارد تجهیزات، اوضاع شرکت را به کلی به هم میریزد، به طوریکه نیمی از سال 87 را بدون مدیرعامل سپری می کند و فعالیت شرکت در این سال زیان سنگینی را به همراه می آورد.
سال 88 و ورود قرارگاه خاتم به ترکیب سهامداران صدرا را باید نقطه عطف
دیگری در تاریخ شرکت دانست. به جرات می توان گفت که در حال حاضراساسی ترین مشکلات
عملیاتی صدرا توسط سهامدار جدید حل شده، شرکتی که در 6 سال اخیر تنها 700 میلیون
دلار قرارداد بسته، فقط در سال جاری بیش از 2 میلیارد دلار پروژه دریافت کرده وبیش
از یک میلیارد دلار پروژه دیگر هم فقط در پارس جنوبی درآستانه عقد قرارداد دارد.
تمامی مشکلات گمرکی حل شده و حتی جزیره صدرا تبدیل به منطقه ویژه اقتصادی گشته و کالاهای وارداتی شرکت مشمول گمرک نمی گردند. تمامی اینها اقداماتی است که آینده روشنی دوباره ای را برای صدرا متصور کرده است.
اصطلاحی است در بازار بورس که می گوید:"معامله گران سهام را بیش
از حد استحقاق تشویق و تنبیه می کنند". درواقع شرکتی که روند خوبی را طی
میکند، بیش از ارزش واقعی خود، رشد قیمت را تجربه می کند و شرکت هم اوضاع خوبی ندارد،
بیش از اندازه با کاهش قیمت همراه می شود.
در مورد صدرا هم همین مسئله صادق است. صدرا سال 82 با دومیلیارد دلار پروژه، فراتر از 1000 میلیارد تومان نمی ارزید وحالا که قراردادهای شرکت از 3 میلیارد دلار نیز فراتر خواهد رفت، شاید ارزش بازار 375 میلیارد تومانی چندان رقم قابل توجهی برایش نباشد، حال آنکه ارزش پول هم در سال ها اخیر کاهش زیادی داشته است.
برای بررسی اجمالی از وضعیت فعلی شرکت، بهتر است که ابتدا مروری بر دارایی های آن داشته باشیم.
دارایی های صدرا:
1- ساختمان مرکزی شرکت: ساختمانی 9 طبقه در 3300 متر زمین در یک از بهترین نقاط شهر تهران که تا سال 87، 350
نفر از پرسنل شرکت در آن مشغول به کار بوده اند. با توجه به اینکه این ساختمان
دارای 4000 متر فضای مفید تجاری است، شرکت در سال 85، ارزش آن را 140 میلیارد
تومان برآورد کرده که البته در سال های پس از آن قیمت افزایش بیشتری داشته است. با
توجه به اینکه در سال جاری بخش عمده ای از پروژه های قبلی صدرا تکمیل می شود، طبق
گفته مدیرعامل سابق جناب جدیدی تعدیل نیروی قابل توجهی در صدرا در برنامه مدیریت
قرار دارد که در دوسال اخیر هم روبه انجام بوده است. برنامه فروش ساختمان مرکزی در
دستور کار هیئت مدیره قرار دارد و در صورت وجود مشتری احتمال فروش ساختمان بسیار
زیاد است. با فرض فروش ساختمان به همان مبلغ برآوردی قبلی و با فرض رقم 35
میلیاردی تمام شده ساختمان، از فروش آن حدود 75 تومان به ازای هر سهم سود شناسایی
خواهد شد که می تواند بخش قابل توجهی از زیان انباشته را پوشش دهد.
2-جزیره صدرا: جزیره ای به وسعت 120 هکتار، دارای تجهیزات و ابزارآلات
بسیار زیاد و معظم برای ساخت و تعمیر کشتی و جرثقیل های بسیار بزرگ برای ساخت سکو
که ارزش برخی از انها بیشتر از 10 میلیارد تومان است. به عنوان مثال صدرا به تازگی
جرثقیلی در جزیره خود راه اندازی کرده که قابلیت جابه جایی 1000 تن بار را دارا می
باشد. به تازگی و با راه اندازی خط تولید پانل در این
جزیره، سرعت ساخت و مقدار تولید رشد چشمگیری داشته است.
3-مجتع صنعتی صدرا در دریای خزر: این مجتمع در 35 هکتار زمین قرارگرفته که بیش از 1000 نفر
پرسنل شرکت در آن مشغول به کارند، با توجه به روند روبه رشد حفاری و سکوسازی در
دریای خزر و سوآپ نفت و با توجه به موقعیت و امکانات ممتاز مجمع صدرا، این مجتمع
آینده درخشانی در ساخت انواع دکل های شناور ونیمه شناور و ساخت سکوهای دریایی برای
کشورهای حاشیه دریای خزر را دارد. خصوصاً اینکه در این مجتمع سکوی شناور ایران
البرز به وزن 14700 تن ساخته شده که در نوع خود کم نظیر است. این سکو توانایی
حفاری در 6 هزار متر زیر بستر دریا در عمق 1000 متری دریای خزر را دارا میباشد.
4- کارخانه بوشهر: با ظرفیت ساخت 10 هزار تن سازه دریایی و 8 هزار تن شناور
فولادی در سال وسایت های ارومیه،عسلویه وبندرعباس را اضافه کرد که هرکدام ارزش
جایگزینی بالایی دارند.
5- چهار فروند کشتی :یکی دیگر از دارایی
های شرکت که کمتر به آن توجه شده است. 4فروند کشتی 24000 تنی چند منظوره است که قرار داد آن در سال 2005 با یک شرکت آلمانی
امضاء شد ولی با توجه به تاخیرات شرکت در اجرای پروژه علیرغم دریافت پیش پرداخت ،
قرارداد از طرف پیمانکار لغو شد و ضمانتنامه شرکت ، توسط کارفرما ضبط گردید. اما در
سالهای اخیر شرکت بدون اینکه درآمدی از این کشتی ها شناسایی کند، بیش از 121 میلیارد تومان برای ساخت انها هزینه کرده است که پیشرفت مجموع پروژه
بیش از 60 درصد بوده وبخش قابل توجه هزینه ساخت پرداخت شده، ارزش هر یک از این
کشتی ها بین 30 تا 35 میلیون دلار است که شرکت درحال مذاکره با کارفرمای قبلی برای
بستن قرارداد جدید و همین طور بازاریابی بین المللی برای فروش آنهاست. درصورتیکه
هریک از کشتی ها به مبلغ 35 میلیون دلار به فروش رود بعید به نظر میرسد که سودی از
این محل شناسایی گرددولی درامد قابل توجهی نصیب شرکت خواهد شد که معادل ارزش
ساختمان مرکزی شرکت است (سهمی 93 تومان).
چند نکته در مورد وضعیت عملیاتی فعلی صدرا
1-رهایی از پروژه های زیانده: امسال صدرا تعدادی از پروژه های قدیمی خود را که با توجه به مشکلات شرکت قادر به اتمام آنها نبودو مجبور به تحمل زیان در آنها شده بود را با حمایت سهامدار جدید به اتمام رساند. از جمله اینها پروژه فازهای 7 و8 پارس جنوبی است که به تنهایی سال گذشته باعث زیان 26 میلیارد تومانی شرکت شده بود که تقریباً برابر کل زیان سال گذشته بوده است. بنابراین شرکت با اتمام همین پروژه های زیانده و سرسام آور از وضعیت روبه قهقرا وزیاندهی خارج شده است و قراردادهای جدید منجربه سوداوری آن خواهد شد.
1- توانایی اجرایی شرکت در پروژه های جدید : معمولاً شرکتهای
پیمانکاری وقتی کاری را برای اولین بار انجام میدهند، ممکن است در تامین
تجهیزات،زمانبندی و اجرای مراحل مختلف پروژه دچار مشکلاتی شوند ولی اگر یک پروژه
را به اتمام برسانند، انجام پروژه های مشابه معمولاً با سرعت بیشتر و حاشیه سود
بالاتری انجام میگیرد. صدرا با تمام مشکلات
قبلی خود در حال حاضر شرکتی است که تجربه اجرای 6 فاز پارس جنوبی ودرواقع فازهای
یک و 4 تا 8 آن راداشته است.صدرا در پروژه
فازهای 6، 7 و 8 پارس جنوبی تجربه ساخت 3 سکوی سرچاهی تولید و کنترل از راه دور را
داشته که هریک از این سکوها 3 هزار تن وزن داشته اند.گاز تولید شده از این سکوها
توسط 3 لوله هریک به قطر 32 اینچ و به طول 105 کیلومتر از زیر دریا به منطقه
عسلویه انتقال داده شده است که این پروژه 3 هزار فوت مکعب به ظرفیت گاز پارس جنوبی
افزوده است.
شرکت این پروژه را به طور کامل انجام داده است. قرارداد جدید شرکت در پارس جنوبی برای فاز 27 و 28 و همین طور در فازهای 13 و 22 تا 24 دقیقاً مشابه همان کاری است که شرکت در فاز 7و8 انجام داده است درواقع همان ساخت سکوهای سرچاهی و لوله گذاری در کف دریا. باتوجه به اینکه در سالهای اخیر بسیار از تجهیزات مورد نیاز پارس جنوبی در کشور نمونه سازی شده و همین طور به گفته مدیرعامل شرکت سایر تجهیزات مورد نیاز خریداری شده و به زودی به جزیره خواهد رسید، بسیار بعید به نظر میرسد که شرکت در اجرای این پروژه با مشکل مواجه شود.
صدرا در پروژه سلمان،بزرگترین سکوی
فرآورش نفت خام به وزن 10500 تن در خاورمیانه را ساخته است که نشان از توان بالای مهندسی
و اجرایی شرکت دارد. در پروژه سلمان در مجموع 24هزار تن سازه شامل 5زیر
سازه،7روسازه و 5 پل ارتباطی ساخته شده است و در سال جاری پروژه به طور کامل به
اتمام خواهد رسید.
3- قراردادهایی که هنوز وارد صورت
مالی نشده است:پروژه فازهای 11 و همین طور 17 و18
پارس جنوبی به ارزش حداقل 1000 میلیارد تومان هنوز وارد صورتهای مالی نشده است، در
حالیکه حضور شرکت در این فازها قطعی است.
4- قرار دادهای جدید:قرارداد فازهای 13 و همین طور 22 تا 24 پارس جنوبی به
صورتهای مالی شرکت وارد شده است. ارزش این قراردادها 2140 میلیارد تومان است که
برای سال جاری فقط 8 درصد آن لحاظ شده است.
برآوردی از سوددهی شرکت در سال های آتی
حداقل قراردادهای جدید منعقد شده شرکت فقط در پارس جنوبی
حدود 3150 میلیارد تومان خواهد بود که قرار است شرکت آنها را در طول 3 سال به
انجام رساند. حاشیه سود در نظر گرفته شده در صورت های مالی 15 درصد است که با توجه
به وضعیت اجرایی مناسب شرکت و حمایت سهامدار عمده و کارفرما دستیابی به آن چندان
دور از ذهن نیست. در مورد حاشیه سود پروژه های باید به این نکته توجه شود که درست
است که شرکت در سال های اخیر با توجه به مشکلات شدید اجرایی به حاشیه سود پایینی
دست یافته و حتی در انجام پروژه زیان ده شده است ولی تا پیش از ایجاد مشکلات، شرکت
حاشیه سود بالایی در اجرای فازهای پارس جنوبی داشته است. در سالهای قبل از سال 86،
در هیچ سالی حاشیه سود شرکت از انجام پروژه های پارس جنوبی کمتر از 21 درصد نبوده
است. در شرایط فعلی هم باید پذیرفت که شرایط اجرایی شرکت بسیار مناسب تر از قبل
است و می توان انتظار حاشیه سود بالاتری از سال های اخیر برای شرکت داشت.
با این حال برای احتیاط بیشتر فرض می کنیم که شرکت پروژه های جدید را باحاشیه سود 10 درصدی انجام دهد. در این صورت از محل پروژه های جدید 315 میلیارد تومان سود ساخته خواهد شد که معادل 210 تومان سود به ازای هر سهم در طول 3 سال آینده خواهد بود واین در شرایطی است که فرض شود شرکت در آینده پروژه جدیدی دریافت نکند.
حال اگر حاشیه سود را معادل پیش بینی خود شرکت برابر 15 درصد در نظر بگیریم، سوددهی شرکت در 3 سال آینده به 315 تومان افزایش خواهد یافت.در مورد هزینه های مالی و سایر هزینه های شرکت فرض می شود که این هزینه از محل سوددهی سایر پروژه های به مانند سال جاری و سال قبل پوشش داده شود.
افزایش سرمایه
هیئت مدیره شرکت
برنامه افزایش سرمایه را در پیش دارد. برای انجام افزایش سرمایه باید شرکت از شمول
ماده 141 قانون تجارت خارج شود. با توجه به اینکه 50 درصد سرمایه شرکت 75 میلیارد تومان و زیان انباشته 137 میلیارد تومان
است. بنابراین برای افزایش سرمایه نیاز به دستیابی به 62 میلیارد تومان سود است(به
ازای هر سهم 41 تومان) که شرکت به احتمال زیاد سعی به شناسایی این سود در آینده نه
چندان دور برای افزایش سرمایه و اصلاح ساختار مالی شرکت و کاهش بدهی ها خواهد نمود.
نمودار فوق روند بلند مدت قیمتی صدرا از سال 80 تا به امروز را نمایش می دهد. همانطور که مشخص است روند سهم پس از رشد قیمتی شدید در فاصله سال های 81 و 82 ،وارد فاز اصلاحی شده و نزول شدیدی را تجربه کرده است. در 2 سال اخیر با تغییر و تحولات ایجاد شده، روند افزایش قیمت سهم منجر به شکست خط روند نزولی شده است که این مسئله می تواند نوید بخش ایجاد یک حرکت صعودی خوب و ممتد در بلند مدت باشد.
نمودار قیمتی
پس از شکست خط روند دقیقاً تا سطح تصحیح 50 درصد فیبوناچی افزایش یافته و مجدداً
با کاهش قیمت همراه شده، کاهش قیمتی که تا روی خط روند شکسته شده ادامه یافته است.
معمولاً وقتی قیمت سطح حمایت یا مقاومت پر اهمیتی را می شکند،بازگشت مجددی برای تبدیل
نقش تا آن سطح خواهد داشت که روند قیمتی صدرا هم موید همین مسئله است.
در شرایط
فعلی با توجه به اینکه کف قیمتی 40 تومانی بالاتر از کف قیمتی تاریخی سهم در
نمودار تعدیل شده است، روند بلند مدت سهم صعودی ارزیابی می شود و بنابراین انتظار
ایجاد 5 موج صعودی درحرکت آغاز شده صعودی در بلند مدت وجود دارد.
در حال حاضر به نظر میرسد که قیمت در ریز موج 3 از موج 3 اصلی باشد که می توان هدف حداقلی 5000 ریالی را برای آن در نظر گرفت. تشکیل الگوی کف دوقلو در RSI و همینطور واگرایی مخفی مثبت در MACD هم موید تداوم روند صعودی است. الیته در نمودار فوق باید توجه شود که روند بلند مدت سهم ترسیم شده و دستیابی به هدف مذکور به لحاظ زمانی ممکن است تا خرداد سال آینده به طول بیانجامد.
محمد شکوری
