بورس تهران از زبان نماگر ارزش گذاري
شروين شهرياري
Shervin.shahriari@turquoisepartners.com
برخي كارشناسان بر اين باورند كه بازارهاي سهام، ويترين اقتصادي كشورها هستند به اين معنا كه وضعيت آنها در هر زمان ميتواند بازتابي از شرايط اقتصاد در عرصه واقعي تلقي شود.
به اين ترتيب هر چند براي تحليل وضعيت بازار سهام بايد بر مطالعه وضعيت اقتصادي كلان پرداخت، اما مطالعه تاريخچه بازارهاي مالي نشان ميدهد كه فارغ از اين عامل مهم، بازارها داراي سيكلهاي رونق و ركود متوالي هستند كه با بررسي برخي نسبتهاي ارزش گذاري و مقايسه آن با شرايط مشابه در گذشته ميتوان به معياري جهت ارزيابي وضعيت حاضر دست يافت. با رويكرد اخير، در اين مطلب بررسي وضعيت كنوني بورس تهران از منظر نماگر مهم تحليلي P/B انجام شده كه عبارت از نسبت قيمت به ارزش دفتري يا همان Price/Book Value است. ارزش دفتري در اصطلاح حسابداري به حقوق صاحبان هر شركت اطلاق ميشود كه از كسر مجموع داراييها از بدهيها به دست ميآيد. براي محاسبه ارزش دفتري هر سهم، مجموع حقوق صاحبان سهام (يا همان تفاوت ارزش دارايي از بدهي) را بر تعداد سهام شركت تقسيم ميكنند؛ سپس از تقسيم قيمت روز بر ارزش دفتري هر سهم نسبت مهمي به دست ميآيد كه به اختصار در زبان انگليسي به صورت P/B نمايش داده ميشود.
از آنجا كه براساس استانداردهاي حسابداري، بدهيها در ترازنامه به ارزش روز و داراييها به بهاي تمام شده يا خالص ارزش بازيافتني (هر كدام كمتر باشد) ثبت ميشوند بنابراين، اثر بسيار مهم تورم در سمت راست ترازنامه شركتها منعكس نميشود و به همين دليل، نسبت P/B در حقيقت قيمت سهام را نسبت به ارزش خالص داراييهاي شركت با بهاي تمام شده ميسنجد. به اين ترتيب در اقتصادهاي تورمي، معمولا اين نسبت در طول زمان، در صورتي كه تجديد ارزيابي داراييها اتفاق نيفتد، رشد ميكند؛ چرا كه شتاب رشد صورت كسر (قيمت سهام) از مخرج (خالص ارزش داراييها به بهاي تمام شده) بيشتر است. از همين رو، اين نسبت در بازارهاي تورمي يك مقياس بسيار محافظهكارانه براي ارزش گذاري سهام محسوب ميشود و معمولا سهام داراي P/B حدود يك واحد از منظر تحليلي ارزنده و جذاب توصيف ميشوند.
در بورس تهران، بهرغم انتشار نسبت قيمت بر درآمد (P/E)، نسبت مهم P/B توسط نهاد رسمي منتشر نميشود و تحليل گران بايد خود به محاسبه آن اقدام كنند. به علت تعدد شركتهاي پذيرفته شده در بورس تهران در اينجا از محاسبه P/B كل بازار صرفنظر شده و تنها بر سهام ده شركت بزرگ تمركز شده است كه البته سهم بسيار زيادي از ارزش كل بازار (حدود 40 درصد) را دارند و ميتوانند معرف خوبي از وضعيت كل بازار باشند. جدول زير، مقايسه اين نسبت را براي ده شركت بزرگ در هفت سال گذشته نشان ميدهد. بديهي است كارشناسان با صرف وقت لازم و محاسبه اين نسبت براي شركتهاي بيشتر ميتوانند به ميانگينهاي دقيق تري جهت انجام مقايسه دست يابند.
بايد در نظر داشت در جدول مورد بحث از آخرين صورتهاي مالي در دسترس 10 شركت بزرگ و ارزش بازار در پايان هر سال مالي براي محاسبه P/B استفاده شده است. همچنين، در مورد شركتهاي داراي صورتهاي مالي تلفيقي، اطلاعات تلفيق مبناي محاسبه قرار گرفته است. ارقام اين جدول نشان ميدهد كه نسبت ميانگين قيمت به ارزش دفتري در شركتهاي بزرگ قبل از شروع بحران ارزي (1390) در محدوده يك تا دو واحد نوسان داشته و پس از آغاز تضعيف ارزش ريال با رشد قيمت سهام در پايان سال 92 به بيش از 4 واحد رسيده كه احتمالا با توجه به نوسان اندك شاخص كل نسبت به آغاز سال كماكان پابرجاست. نكته جالب اينكه در گزارش بانك مشهور آمريكايي Citi، تحقيقي روي اين نسبت در بازارهاي آسيايي به جز ژاپن (كه قابليت مقايسه بيشتري با ايران دارند) انجام شده است كه نشان ميدهد حداقل نسبت متوسط P/B در بازارهاي سهام آسيا در 35 سال گذشته يك واحد و حداكثر سه واحد بوده است. به اين ترتيب در طي چهار سيكل رونق و ركود بازارها در اين دوره، چهارمرتبه سطوح P/B يك و سه واحد تجربه شدهاند.
با توجه به اين شرايط، شايد نسبت P/B فعلي بورس تهران بالا به نظر برسد؛ اما عنايت به رشد سه برابري نرخ ارز در دو سال اخير اين ارزيابي را متفاوت مينمايد. بدين ترتيب با فرض افزايش ارزش داراييهاي شركتهاي بورسي همگام با نرخ ارز (كه فرضيه معقولي است) و با توجه به اينكه عمده شركتهاي بورسي تجديد ارزيابي داراييهاي ثابت را انجام ندادهاند، بايد نسبت P/B فعلي را متناسب با تضعيف ارزش ريال تعديل كرد تا به يك نسبت قابل مقايسه با گذشته دست يابيم. بنابراين، با تقسيم P/B كنوني بر 3 (ميزان رشد نرخ ارز) ميتوان گفت نسبت فعلي قيمت بر ارزش دفتري (پس از تعديل ارزش داراييها) در محدوده 4/1 واحد قرار دارد كه يك نسبت منطقي و معقول چه در مقايسه با گذشته و چه در قياس با بازارهاي آسيايي به شمار ميرود. از اين منظر، حتي ميتوان به رشد اين نسبت (تعديل شده) از طريق افزايش قيمت سهام تا سطح ميانگينهاي تاريخي (2 واحد) اميدوار بود كه در صورت تحقق ميتواند به معناي يك افزايش ميانگين 40 درصدي قيمتها در طول زمان باشد. بديهي است اين تحليل بر مبناي كليت وضعيت بازار انجام شده و شرايط هر يك از سهام بايد براساس دادههاي اقتصادي شركت مربوطه مورد بررسي و استنتاج قرار گيرد.
Shervin.shahriari@turquoisepartners.com
برخي كارشناسان بر اين باورند كه بازارهاي سهام، ويترين اقتصادي كشورها هستند به اين معنا كه وضعيت آنها در هر زمان ميتواند بازتابي از شرايط اقتصاد در عرصه واقعي تلقي شود.
به اين ترتيب هر چند براي تحليل وضعيت بازار سهام بايد بر مطالعه وضعيت اقتصادي كلان پرداخت، اما مطالعه تاريخچه بازارهاي مالي نشان ميدهد كه فارغ از اين عامل مهم، بازارها داراي سيكلهاي رونق و ركود متوالي هستند كه با بررسي برخي نسبتهاي ارزش گذاري و مقايسه آن با شرايط مشابه در گذشته ميتوان به معياري جهت ارزيابي وضعيت حاضر دست يافت. با رويكرد اخير، در اين مطلب بررسي وضعيت كنوني بورس تهران از منظر نماگر مهم تحليلي P/B انجام شده كه عبارت از نسبت قيمت به ارزش دفتري يا همان Price/Book Value است. ارزش دفتري در اصطلاح حسابداري به حقوق صاحبان هر شركت اطلاق ميشود كه از كسر مجموع داراييها از بدهيها به دست ميآيد. براي محاسبه ارزش دفتري هر سهم، مجموع حقوق صاحبان سهام (يا همان تفاوت ارزش دارايي از بدهي) را بر تعداد سهام شركت تقسيم ميكنند؛ سپس از تقسيم قيمت روز بر ارزش دفتري هر سهم نسبت مهمي به دست ميآيد كه به اختصار در زبان انگليسي به صورت P/B نمايش داده ميشود.
از آنجا كه براساس استانداردهاي حسابداري، بدهيها در ترازنامه به ارزش روز و داراييها به بهاي تمام شده يا خالص ارزش بازيافتني (هر كدام كمتر باشد) ثبت ميشوند بنابراين، اثر بسيار مهم تورم در سمت راست ترازنامه شركتها منعكس نميشود و به همين دليل، نسبت P/B در حقيقت قيمت سهام را نسبت به ارزش خالص داراييهاي شركت با بهاي تمام شده ميسنجد. به اين ترتيب در اقتصادهاي تورمي، معمولا اين نسبت در طول زمان، در صورتي كه تجديد ارزيابي داراييها اتفاق نيفتد، رشد ميكند؛ چرا كه شتاب رشد صورت كسر (قيمت سهام) از مخرج (خالص ارزش داراييها به بهاي تمام شده) بيشتر است. از همين رو، اين نسبت در بازارهاي تورمي يك مقياس بسيار محافظهكارانه براي ارزش گذاري سهام محسوب ميشود و معمولا سهام داراي P/B حدود يك واحد از منظر تحليلي ارزنده و جذاب توصيف ميشوند.
در بورس تهران، بهرغم انتشار نسبت قيمت بر درآمد (P/E)، نسبت مهم P/B توسط نهاد رسمي منتشر نميشود و تحليل گران بايد خود به محاسبه آن اقدام كنند. به علت تعدد شركتهاي پذيرفته شده در بورس تهران در اينجا از محاسبه P/B كل بازار صرفنظر شده و تنها بر سهام ده شركت بزرگ تمركز شده است كه البته سهم بسيار زيادي از ارزش كل بازار (حدود 40 درصد) را دارند و ميتوانند معرف خوبي از وضعيت كل بازار باشند. جدول زير، مقايسه اين نسبت را براي ده شركت بزرگ در هفت سال گذشته نشان ميدهد. بديهي است كارشناسان با صرف وقت لازم و محاسبه اين نسبت براي شركتهاي بيشتر ميتوانند به ميانگينهاي دقيق تري جهت انجام مقايسه دست يابند.
بايد در نظر داشت در جدول مورد بحث از آخرين صورتهاي مالي در دسترس 10 شركت بزرگ و ارزش بازار در پايان هر سال مالي براي محاسبه P/B استفاده شده است. همچنين، در مورد شركتهاي داراي صورتهاي مالي تلفيقي، اطلاعات تلفيق مبناي محاسبه قرار گرفته است. ارقام اين جدول نشان ميدهد كه نسبت ميانگين قيمت به ارزش دفتري در شركتهاي بزرگ قبل از شروع بحران ارزي (1390) در محدوده يك تا دو واحد نوسان داشته و پس از آغاز تضعيف ارزش ريال با رشد قيمت سهام در پايان سال 92 به بيش از 4 واحد رسيده كه احتمالا با توجه به نوسان اندك شاخص كل نسبت به آغاز سال كماكان پابرجاست. نكته جالب اينكه در گزارش بانك مشهور آمريكايي Citi، تحقيقي روي اين نسبت در بازارهاي آسيايي به جز ژاپن (كه قابليت مقايسه بيشتري با ايران دارند) انجام شده است كه نشان ميدهد حداقل نسبت متوسط P/B در بازارهاي سهام آسيا در 35 سال گذشته يك واحد و حداكثر سه واحد بوده است. به اين ترتيب در طي چهار سيكل رونق و ركود بازارها در اين دوره، چهارمرتبه سطوح P/B يك و سه واحد تجربه شدهاند.
با توجه به اين شرايط، شايد نسبت P/B فعلي بورس تهران بالا به نظر برسد؛ اما عنايت به رشد سه برابري نرخ ارز در دو سال اخير اين ارزيابي را متفاوت مينمايد. بدين ترتيب با فرض افزايش ارزش داراييهاي شركتهاي بورسي همگام با نرخ ارز (كه فرضيه معقولي است) و با توجه به اينكه عمده شركتهاي بورسي تجديد ارزيابي داراييهاي ثابت را انجام ندادهاند، بايد نسبت P/B فعلي را متناسب با تضعيف ارزش ريال تعديل كرد تا به يك نسبت قابل مقايسه با گذشته دست يابيم. بنابراين، با تقسيم P/B كنوني بر 3 (ميزان رشد نرخ ارز) ميتوان گفت نسبت فعلي قيمت بر ارزش دفتري (پس از تعديل ارزش داراييها) در محدوده 4/1 واحد قرار دارد كه يك نسبت منطقي و معقول چه در مقايسه با گذشته و چه در قياس با بازارهاي آسيايي به شمار ميرود. از اين منظر، حتي ميتوان به رشد اين نسبت (تعديل شده) از طريق افزايش قيمت سهام تا سطح ميانگينهاي تاريخي (2 واحد) اميدوار بود كه در صورت تحقق ميتواند به معناي يك افزايش ميانگين 40 درصدي قيمتها در طول زمان باشد. بديهي است اين تحليل بر مبناي كليت وضعيت بازار انجام شده و شرايط هر يك از سهام بايد براساس دادههاي اقتصادي شركت مربوطه مورد بررسي و استنتاج قرار گيرد.
گزارش خطا
0 پسندیدم
ارسال نظر
اخبار روز
خبرنامه